Swisscanto Blog - Märkte, Trends & Meinungen

Letzter Post im Swisscanto-Blog mit Verweis auf Nachfolge-Publikation Market Insights

Sehr geehrte Leserinnen und Leser

Vor zweieinhalb Jahren lanciert, ist dies der letzte Beitrag in unserem Blog. Wir bedanken uns für Ihr Mitlesen, Ihre Kommentare und Diskussionsbeiträge zu den Themen Märkten, Trends & Meinungen. Nach der im März 2015 vollzogenen Akquisition der Swisscanto-Gruppe durch die Zürcher Kantonalbank freuen wir uns, Ihnen mit „Market Insights“ eine alternative Publikation zu bieten, in welcher die Analysten vom Multi Asset-Research der Zürcher Kantonalbank Sie über die Lage der Konjunktur- und Finanzmärkte informieren.

Die Publikation erscheint je nach Situation an den Märkten zwei bis drei Mal pro Monat, jedoch mindestens monatlich und Sie erhalten sie bequem per E-Mail. Wir sind überzeugt, mit „Market Insights“ allen, die sich für Konjunktur- und Anlagefragen interessieren, spannende und informative Themen zu präsentieren – ausserdem freuen wir uns darauf, über die Social Media-Kanäle der Zürcher Kantonalbank mit Ihnen weiterhin in Dialog zu bleiben.

In diesem Sinne wünschen wir Ihnen eine anregende Lektüre von „Market Insights“ und freuen uns auf ein Wiedersehen auf Social Media.

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Kleine Geschichte des S&P500, Volatilität und Zentralbanken, die Huhn- Ei Problematik und wie Alles zusammenhängt

Grafik 1 zeigt die Entwicklung des S&P500 seit 1871 (rote Linie), die geschätzte faire Bewertung (grau) und die geschätzte Fehlbewertung in % in blau (linke Skala). Momentan beträgt die geschätzte Überbewertung rund 12%.

 

Grafik 1: S&P500 seit Eröffnung des Suezkanals 1871

Quelle: Swisscanto

 

 

Grafik 2 zeigt die sogenannte 1-step ahead Volatilität des S&P500 geschätzt mit einem EGARCH seit 1871. Die derzeitige Volatilität ist historisch tief. Ein Grund für diese tiefe Volatilität liegt in der simultan-monstermässig expansiven Zentralbankpolitik aller wichtigen Zentralbanken dieser Welt. Immer dann, wenn eine Aktienmarktkorrektur droht und die Volatilität anzusteigen droht, versuchen die Zentralbanken die Märkte zu beruhigen, in dem sie

 

1. QE (Bondaufkaufsprogramme) verlängern, ausweiten, wieder einführen oder

 

2. die Zinsen senken oder

 

3. den Märkten mitteilen, dass die Zinsen länger nicht angehoben, oder im Bedarfsfall weiter gesenkt werden. Diese Verhaltensweise wirkt äquivalent, wie wenn die Zentralbanken gelistete Volatilitätsfutures shorten würden.

 

Die Volatilität wird künstlich nach unten verzerrt, ähnlich wie die Zinslandschaft durch die Zentralbanken nach unten gedrückt wird. Letztere Massnahme zwingt die Anleger, welche eine Zielrendite erwirtschaften müssen oder unter Ungeduld leiden aufgrund der steigenden Anzahl von Anlageinstrumenten mit negativer oder null-Rendite in immer riskantere Anlageformen (die noch was abwerfen). Obwohl insbesondere die US-Märkte bereits überteuert sind, ist ein weiteres Überschiessen über den fairen Wert an den Aktienmärkten wahrscheinlich. Die Volatilität wird wesentlich durch die Entwicklung der kurzfristigen Zinsen und der Liquidität getrieben. Grafik 3 zeigt dass die implizite Volatilität mit einem Lag von rund 18 Monaten der Zins- / Liquiditätsentwicklung hinterherhinkt.

 

Grafik 2 Konditionierte E-Garch Volatilität des S&P500 seit 1871

 

Quelle: Swisscanto

 

Grafik 3: Zinszyklus eilt Volatilitätszyklus voraus

 

Geschichte des SP500 Grafik 3

Quelle: Swisscanto

 

Was war zuerst da? Das Huhn oder das Ei? Der Wirtschaftsaufschwung oder der Bullenmarkt? Kann es ein Ei ohne Huhn, ein Huhn ohne Ei geben?

Da dies wichtige Fragen sind, wird im Folgenden versucht, die Huhn-Ei Frage ein für alle Mal zu lösen.

 

Quelle: Swisscanto

 

Grafik 5 zeigt die Prognosen meines GDP-Modelles für die USA. Die Prognose werden aufgrund eines GDP-Komponenten VAR-Modelles mit exogenisierten Eierszenarien (exogenisierter Entwicklung des S&P500) simuliert.

 

 

Grafik 5: Konditionierte GDP-Prognosen

 

Quelle: Swisscanto

 

Die Prognosemodelle zeigen klar, ohne goldenes Ei keine Goldilockeconomy. Die US-Wirtschaft ist stark von der Entwicklung der Assetpreise abhängig. Sinken diese, bewirken der negative Vermögenseffekt in der Konsumgleichung, die gesunkenen Collateralwerte, welche die Überschuldungsproblematik / Leverageproblematik verschärfen und viele andere Negativeffekte eine deutliche Verschlechterung der Realwirtschaft.

 

Wie alles zusammenhängt: damit die Aktienmärkte weiter performen, die Volatilität tief bleibt und das Wirtschaftswachstum konstant bleibt, müssen die Zentralbanken weiterhin goldene Eier legen. Das Legen und Ausbrüten von normalen Hühnereiern ist ungenügend und könnte bereits zu einer vollständigen Verhühnerung der Konjunktur und Aktienmärkte führen. Sie merken es: Die Huhn – Ei Problematik kann leider auch dieses Mal nicht abschliessend geklärt werden. Ohne hohe Assetpreise keine Ankurbelung der Realwirtschaft, ohne Ankurbelung der Realwirtschaft keine Erhöhung der Assetpreise.

In diesem Sinne

Frohe Ostern

 

Posted in: Märkte, Meinung
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Die Frankenstärke ist hausgemacht

Zwei Monate ist es her seit die Schweizerische Nationalbank (SNB) mit einem Paukenschlag die Aufhebung des Mindestkurses bekannt gab. Mittlerweile hat sich die Situation an der Währungsfront zwar etwas beruhigt, der Franken ist aber immer noch 10-12% teurer als zu Beginn des Jahres. Die negativen Auswirkungen des stärkeren Frankens werden in den kommenden Monaten immer deutlicher zu spüren sein. Die jüngsten Umfragen bei Unternehmen zeichnen ein vorsichtiges Bild. So verhalten wie heute blickten die Firmen zuletzt im Herbst 2012 in die Zukunft – zu einem Zeitpunkt also, als die Eurokrise den Alten Kontinent fest im Griff hatte.

 

Entgegen der landläufigen Meinung wurde die jüngste Frankenstärke nicht primär durch Fluchtgelder aus dem Euroraum oder aus geopolitischen Krisenregionen ausgelöst, sondern ist zu einem bedeutenden Teil hausgemacht. Die Schweiz weist seit Jahren einen sehr hohen Leistungsbilanzüberschuss aus, verdient also im Austausch mit dem Ausland deutlich mehr, als sie ausgibt. Der kumulierte Leistungsbilanzüberschuss seit dem Jahr 2000 beträgt rund 800 Mrd. Franken.

 

Grafik 1: Die Schweiz erwirtschaftet einen bedeutenden Überschuss im Austausch mit dem Rest der Welt

Quelle: SNB

 

Durch diesen Überschuss entsteht ein Aufwertungsdruck auf den Schweizer Franken. Normalerweise wird ein grosser Teil dieses Überschusses wieder im Ausland investiert, was den Aufwertungsdruck dämpft. Die wichtigsten Kanäle dafür sind Direktinvestitionen der Unternehmen und Portfolioinvestitionen von privaten und institutionellen Anlegern. Mit Ausbruch der Finanzkrise und insbesondere im Zuge der Zuspitzung der Eurokrise sind diese Auslandinvestitionen stark zurückgegangen.

 

Grafik 2: Schweizer Investitionen im Ausland sind mit Ausbruch der Finanzkrise stark zurückgegangen (Zahlen rollend jeweils für vier Quartale in Mrd. CHF)

Quelle: SNB

 

Vor allem die Abflüsse über Portfolioinvestitionen stagnieren seit 2009 – Schweizer Investoren legen ihr Geld nicht mehr im Ausland an. Mit dem Aufflammen der Eurokrise wurden nicht nur die Überschüsse nicht mehr im Ausland investiert, sondern sogar netto Anlagegelder aus dem Ausland abgezogen.

 

Grafik 3: Portfolioinvestitionen stagnieren – Schweizer Anleger behalten ihr Geld lieber im Inland

Quelle: SNB

 

Die Folge dieser Reinvestitionsverweigerung war ein anhaltender Aufwärtsdruck auf den Schweizer Franken. Wie einst Winkelried bei der Schlacht von Sempach sprang hier die SNB in die Bresche. Durch den Verkauf von Franken gegen Euro hat die Nationalbank die Lücke gefüllt, welche die Schweizer Anleger zurückgelassen haben, in dem sie die im Ausland erwirtschafteten Überschüsse nicht mehr im Ausland reinvestiert haben.

 

Um den Franken nachhaltig zu schwächen, müsste die SNB also nicht in erster Linie ausländische Anleger davon abhalten, in der Schweiz zu investieren, sondern vielmehr den Schweizer Franken für Schweizer Anleger so unattraktiv machen, dass diese ihr Geld lieber wieder im Ausland anlegen. Einen ersten Schritt in diese Richtung hat sie mit der Einführung von Negativzinsen gemacht. Falls der Aufwertungsdruck auf den Franken nicht nachlässt, ist eine Verschärfung der Negativzinspolitik zu erwarten.

 

So weit muss es aber nicht unbedingt kommen. Die Schweizer trauen sich langsam wieder, ihr Geld im Ausland anzulegen. Dort locken höhere Zinsen und tiefere Aktienbewertungen. Und mit der jüngsten Aufwertung des Schweizer Frankens erhält man nun noch mehr fürs Geld. Einkaufstouristen sollten sich also nicht nur im grenznahen Ausland mit Waren eindecken, sondern zum Beispiel auch bei europäischen Aktien zuschlagen.

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